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报告摘要：

2023 年7 月，10Y 国开呈下行趋势，月末稍有回调，与模型判断一致。截至7 月28 日，10 年国开收益率为2.75%，较6 月末下行3.2bp。

7 月上中旬，受流动性宽松带动，长端利率继续下行。7 月下旬，政治局会议后，市场为扩内需政策进行定价，投资者对地产相关内容的差异化解读，使得债市遭受短期波动，月末长端利率出现回调。

我们在报告《预测长端利率，8191 个变量组合给出的方向》中，构建了一套基于微观计量方法，对长端利率中枢运行方向进行预测的模型。

在8 月预判中，支持利率下行的因素仍居多，生产端方面，6 月名义GDP 增速替代指标（工业增加值同比+PPI 同比）尚未回正（-1.0%），制造业PMI 仍然低于荣枯线（49%）；通胀方面，6 月PPI 同比下探至-5.4%；融资方面，尽管6 月社融和贷款总量显著超预期，高基数下同比（旧口径）继续回落至9.1%；流动性方面，7 月R007 月均值由2.19%回落至1.98%；交易数据方面，7 月30Y 国债月度换手率上行至9.0%，连续四个月上升；地产数据方面，量价持续走弱，6 月销售面积同比下降5.3%，70 城房价环比再度转负，为-0.1%。

商品价格及海外因素支持利率上行。受基数走低及大宗商品价格转向企稳影响，7 月CRB 工业原料指数同比降幅由14%大幅收窄至7%，与之同步的PPI 数据或将同样触底反弹。美元指数从103 下行至101，或指向非美经济体增长动能提升，往往对应利率上行情景。

利率模型的本质，是模拟市场参与者研判市场行为的统计推断过程，结果侧重于胜率层面。目前债市处于预期摇摆的波动区间，模型也在逐月学习市场，优化各变量的相对重要性。我们将2023 年7 月末（截至28日）最新观测的样本数据代入模型，来预判8 月长端利率走势，发现20 个最优组合中，13 组支持利率下行（6 月为18 组），7 组支持利率上行。

模型结果边际变化及近期政策措辞调整或指向长端利率转向震荡。8 月关注两个要点：一是月初资金面延续宽松的概率较大。2022 年6 月社融大超市场预期，但虹吸效应制约了7 月信贷投放，社融数据远不及预期，推动了8 月降息的落地；2023 年6 月社融再超预期，7 月末1M票据利率重回零附近，7 月信贷需求或偏弱，进而流动性收敛的概率较小。二是7 月末北上深等一线城市均发布声明，将落实满足刚性和改善性住房的需求，地产政策对债市影响偏温和，不过长端利率或为一线城市的地产放松进一步定价。

风险提示。定量分析过程存在偏差；依据历史统计经验进行外推等。

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